2020 年疫苗概念在资本市场表现堪称魔幻，康泰生物（300601.SZ）、沃森生物（300142.SZ）、智飞生物（300122.SZ）、长春高新（000661.SZ）等生物疫苗股自年初至 7 月 9 日的区间涨跌幅分别为 102.07%、67.32%、110.33%、104.04%。
然而辽宁成大（600739.SH）这一狂犬病疫苗龙头企业在资本市场表现弱于同业，区间涨幅仅为50.23%。
辽宁成大旗下从事人用狂犬病疫苗生产的是其控股 60.74% 股权的子公司成大生物。据辽宁成大 2019 年报，成大生物人用狂犬病疫苗获得批签发数量为 1003.91 万人份，批签发数量稳居第一。
不过狂犬病疫苗仅仅是辽宁成大的主业之一，作为多元化运作的上市公司，辽宁成大的概念众多，包括“页岩气”、“雄安新区”、“生物疫苗”、“参股券商”、“创投”、“分拆上市”等，种种热门概念加身的同时，辽宁成大的各大业务板块表现不一，非生物疫苗的其他主业出现亏损，导致其盈利能力持续恶化，负债压力也不断增大。
2020 年投资者对生物疫苗概念的追捧水涨船高，但是辽宁成大的成长性并不主要来源于疫苗，自然也不能适用于生物疫苗的投资逻辑。
三大主营亏损 疫苗业务孤掌难鸣
辽 宁 成 大 2019 年 的 总 营 收 为177.46 亿，同比降低 7.94% ；归母净利润 12.02 亿元，同比增长 56.03%。作为一家控股平台，辽宁成大的业务十足多样化，四大主营业务包括医药医疗、金融投资、贸易和能源开发等，从概念上来看，四大业务之间可谓风马牛不相及。
2019 年辽宁成大旗下商品流通、生物制药、进出口贸易、能源开发等业务板块带来的营收分别为 143.08 亿元、16.77 亿元、14.43 亿元、2.89亿元，而四大业务的毛利率分别为 6.99%、85.69%、13.10%、-2.67%。可见，以成大生物为主的人用疫苗业务是辽宁成大旗下毛利率最高的业务。
辽宁成大旗下从事医药连锁经营的主体是成大方圆，成立于 2000 年，旗下有超过千家连锁药店分布在东北、华北、华东地区，不过自 2018 年开始公司运作不佳，当年归母净利润下滑近74% 至 1339 万元。2019 年成大方圆出现亏损 9619 万元的情况。同时，成大方圆在 2019 年出现金融借款纠纷，被司法冻结 6695.7 万元。同时，辽宁成大旗下的能源开发板块新疆宝明 2019 年亏损4.33 亿元，负责贸易的企业税前利润仅 9975 万元，同比降幅高达 52.9%，前期的巨额融资经历多年的时间还未产生收益，反而不断拖累上市公司的业绩。
第一季度末，短期借款及一年内到期的非流动负债共计 49.29 亿元，而账面货币资金仅为 19.86 亿元，远远无法覆盖短期负债，辽宁成大面临巨额偿债压力。因此，辽宁成大在 5 月 8 日公告公司拟通过大连产权交易所公开挂牌竞价转让成大方圆 100% 的股权，估值18.59 亿元。
同时，债务带来的利息费用令企业压力甚大，2019 年公司支付利息费用达到 6.07 亿元，约占当年净利润的 50%。
公司的四大主营业务中只有成大生物盈利状况及成长性良好，其他主业大而不强，目前来看，辽宁成大在规划出让资产效率较低的产业，缓解自身的财务压力。
截至 2020 年第一季度，辽宁成大396.23 亿元的总资产中有 245.13 亿元都是长期股权投资，其中辽宁成大偏爱投资金融企业。
7 月券商股飙升，也令辽宁成大一定程度上受益。主要原因是辽宁成大长期投资持有广发证券 16.4% 的股权，为其第二大股东。同时辽宁成大也参股中华保险。2019 年财报中显示辽宁成大投资收益为 14.78 亿元，而当年的归母净利润仅为12.02亿元。
这样整合下来，辽宁成大的净资产收益率仅为 0.52%，辽宁成大的盈利能力着实堪忧。
分拆上市
2020 年 4 月 2 日，辽宁成大公告，拟将其控股子公司成大生物分拆至上交所科创板上市。继新三板上市、H 股上市折戟之后，这是成大生物上市之路的第三次试炼。
据成大生物招股说明书，成大生物拟发行不超过4165万股，募资20.4亿元，用于本溪分公司人用疫苗一期工程建设项目、人用疫苗智能化车间建设项目、人用疫苗研发项目以及补充流动资金。
距长生生物狂犬疫苗造假这一全国震惊的事件，已经有 2 年的时间，造假事件留下的后遗症仍在，且在今年新冠肺炎疫情的催化下，市场上狂犬病疫苗处于供给严重紧缺状态。近期，有媒体报道称狂犬疫苗一“苗”难求，多省份包括河北、山西、云南等多地都出现狂犬疫苗断供情况。因此，2020年 5 月狂犬疫苗批签发数量翻倍，国内共计批签发约760万剂。
目前我国已经上市的狂犬疫苗包括鸡胚细胞、地鼠肾细胞、Vero 细胞和人二倍体细胞狂犬疫苗。国内Vero细胞狂犬疫苗的批签发量最大，占比达到 90%。2019 年 在 国 内 6家生产 Vero 细胞狂犬病疫苗企业中，辽宁成大的批签发量最大，占比在70%左右。
根据成大生物的招股书，2017-2019 年，成大生物的主营业务收入分别为12.76亿元、13.91 亿元和 16.77 亿元，同比增长 23.93%、8.98%、20.59%；归母净利润分别为 5.55 亿元、6.27 亿元、7.2 亿元，同比增长 21.46%、12.77%、14.85%。营收及净利润三年来持续增长，2019 年净利润率达到 42.93%。不过公司营收中超过 90% 来源于公司的狂犬病疫苗产品，产品结构单一是其一大问题。
疫苗行业的研发至关重要，成大生物目前拥有 24 个在研项目，从数量来看，成大生物与康泰生物、智飞生物同属第一梯队，有超过 20 个在研项目。不过，这些研发项目中进展都处于前期阶段，其中13 价肺炎球菌结合疫苗、甲型肝炎灭活疫苗、b型流感嗜血杆菌结合疫苗、A 群 C 群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、四价鸡胚流感病毒裂解疫苗和冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）已取得临床批件，其它处于临床前研究阶段。
新型疫苗能否成功研发还是未知数，同时，疫苗的研发周期较长，产品研发成功后，从申请注册至新产品市场推广需要 3-5 年的时间。
成大生物在新产品研发方面还有很长的路要走，而业内同行的相同疫苗的进度已经远远领先于它。康泰生物和沃森生物的 13 价肺炎疫苗已经进入注册阶段。从研发费用来看，2017-2019 年，公司研发投入分别为5166.59 万 元、7495.71 万 元和1.53亿元。而康泰生物2019 年研发投入 7.84 亿元，是成大生物的5倍。
在狂犬疫苗方面，康华生物狂犬疫苗（人二倍体细胞）已量产 ；华兰生物的冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）已经于 2016 年报产，业内预计该公司在今年有望取得生产批件，一旦上市，其他竞品将受到相应的冲击。
成大生物新产品遥遥无期，而其明星产品狂犬病疫苗的优势地位还能保持多久仍是个未知数。