5 月 11 日，制冷配件领域头部企业盾安环境 （002011.SZ）发布公告称，公司收到控股股东格力 电器（000651.SZ）的通知，为加强控制权地位， 提升公司决策能力，完善公司产业链，格力电器拟 筹划协议受让盾安控股集团有限公司持有的该公司 9.71% 的股份。此前在 2021 年 11 月 17 日，格力 电器就通过公告对公司认购盾安环境股份进行了披 露，其拟以股份受让和参与定向增发的方式，耗资 约 30 亿元完成对盾安环境的控股，目前格力电器 已持有盾安环境 29.48% 股份，这次资本运作将会 触发全面要约收购。
格力收购的消息公告前，盾安环境就在 11 日 当天封涨停板，随后的 5 月 20 日和 21 日更是连续 涨停，公司市值直接从 72 亿上涨至目前的 84 亿。 盾安环境是全球制冷配件行业的头部企业，公司主 营的制冷配件业务主要产品包括电子膨胀阀、四通 阀、截止阀、电磁阀、小型压力容器、换热器、集 成管路组件产品，广泛应用于家用空调、商用空调 等领域，与三花智控（002050.SZ）在制冷配件领 域组成双寡头垄断竞争格局。截至 2021 年，盾安 环境位列国内制冷阀件销量龙头，市占率达 39.2%， 三花智控紧随其后，市占率达 34.3%。
对手被并购 三花受益
虽然这次交易尚未有实质性的进展，但目前已 经有市场观点表示不看好这次交易，原因在于市场 认为格力加强控制权的原因是想将盾安纳入格力产 业链中，这样会极大程度限制公司的发展范围，甚 至可能会让盾安成为格力的配件供货商。
更有消息称，貌似已经有盾安的客户开始转向 其多年制冷配件的老对手三花智控了。换言之，从 目前相差无几的市占率来看，若本次格力成功收购盾安，单纯从制冷配件板块来看，三花智控大概率 将在 2022 年超越盾安成为板块的绝对龙头，成为 一家独大的制冷配件企业。
如此看，盾安被收购，反而利好了三花智控原 主业的市场预期。
从三花智控业务层面来看，目前公司两大主 线业务分别为制冷空调电器零部件（即制冷业务） 和汽车零部件（简称汽零业务），其中制冷业务是 营收绝对主力，2021 年报收入占比为 70%，此前 则基本在 80% 左右。制冷业务下游主要是空调、 冰箱等制冷设备制造业，白电市场进入存量市场， 触及天花板是行业的核心问题，对公司发展影响 较大。
首先从传统业务来看，目前公司已在家电产 业链细分配件板块中市值居前，但随着白电触及天 花板，家电制冷压缩机的业务也已经捉襟见肘。近 些年，公司制冷配件业务增速缓慢，从 2018 年的 94.04 亿营收到 2021 年的 112.18 亿，3 年仅上涨 了 19.2%，复合年化仅 6% 的增长，若真像市场预 期那样，竞争对手客户转投自己公司，那么三花智 控的白电制冷配件业务还是有相当大的增长预期。
其次，公司从 2017 年开始布局汽车零部件， 该板块业务从 2018 年的 14.32 亿营收上涨至 2021 年的 48.02 亿，复合年化增长接近 50%。三花智控 的汽车零件会是未来核心的增量业务空间，重心会 向汽车零部件倾斜。
业务增长迅速 盈利能力难改善
三花汽零于 2017 年由母公司注入上市公司， 此前三花汽零针对新能源汽车热管理系统开发的电 子膨胀阀、冷媒阀等产品技术均处世界领先地位。
收入端，热管理业务后续充分受益下游需求的 爆发，2021 年吃到行业红利，同比增速达 94% ； 盈利端，汽零净利率也较原有的冷配主业高出 2-7 个百分点，这块业务的增长拉动了公司后续的业绩 高增和估值提升。
无疑，三花智控已经逐渐成为汽车零部件产业 细分热管理系统的头部企业。
电动车的高景气度打开了热管理系统的市场前 景。从成本角度来看，据统计，传统的汽车热管理 系统价值量在 2230 元左右，而电动车热管理系统 的价值量在 6410 元左右，电动汽车的热管理系统 是传统汽车价值量的近 3 倍，粗略计算，电动车将 热管系统的市场空间扩大近 2 倍。
由此可见，电动车用的热管理系统行业有着较 大的空间及增量，而三花智控加码车用业务的决心 也十分明显，汽车温控产品主要包括燃油车和电动 车两部分的空调、电热管理部件以及一些其他的系 统配置零部件。
2021 年报显示，三花智控全年新能源汽车热 管理产品的产销比例达到 96.63%，增速明显高于 传统燃油车的热管理产品。
但是从基数来看，作为通用、宝马、大众、沃 尔沃、比亚迪、吉利、广汽等大型车企的主要热管 理系统器件供应商，传统燃油车热管理产品的产销 量依然是公司主力。
未来，电动车的渗透率将是三花智控业务增长 的核心，而发展战略偏向电动车的车企客户将对于 公司向车用转型提供较强的业绩保障。
但必须承认的问题是，三花智控所发展的热控 系统产品自身有着单体价值较低的天然缺陷，前面 提到的，电动车的热控系统产品平均单价的区间在 6500 元上下，虽然相比燃油车普遍 2000 多元的单 价有着显著的提升，但相比于电池电机这类高单价 的产品，低单价的热控系统产品只占整车采购成本 的 5%-6% 而已，也就仅能为公司带来 30% 左右的 毛利率水平。
而以电动车整车其他部件来看，拓普集团的套 底盘件与内饰件，虽然技术含量不及三花智控，但 其整套产品单价也在 7000 元以上（7%-8%），而 宁德时代的动力电池系统作为整车成本占比最大（30%-40%）的部分，更是不用说了。
由此，叠加通胀带来的原材料价格上涨，也不 难理解为何三花智控近些年盈利能力出现逐年下滑 的情况了。
从基本面来看，三花智控是一家优秀的企业， 业绩增长稳定，主业达到天花板后又积极拓展第二 维度业务。虽然盾安被收购，有可能会对三花智控 的原业务有正面影响，但长期来看，三花智控的盈 利能力并不一定会很理想，毕竟公司作为产业链的 中游，既要受到上游原材料价格上涨带来的成本压 力，还要承受下游整车景气度的影响。