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A股估值是否见顶

文|本刊记者 李冬洁 日期: 2009-09-01 浏览次数: 1032

在经济艰难复苏的宏观经济语境下,A股的突破方向和监管政策的取舍都将面临艰难的考验。

  A股似乎从未像现在这般纠结:看空者如私募基金诺亚方舟毅然清仓,绝尘而去;看多者如一些公募基金,将调整看作调仓吸筹的绝佳时机。双方的阵营都如此强势,以至于始自于年初的这波行情,在经历了势如破竹的涨势后,在8月中旬戛然而止,3000点附近的多空争夺随即而来。
  看空者呐喊着“中国市场已是全球最贵的股市”的口号,在货币政策微调和流动性收缩预期的助威下,籍出“泡沫论”的武器;而多方则坚守价值回归的理念,认为3000点才刚刚达到合理的估值水平。
  在空方的突袭下,8月4日以来大盘连续下挫,继7月29日沪指大跌5%之后,8月12日沪综指再度大跌4.66%,至8月14日,大盘在9个交易日内累计跌幅超过10%,3000点心理关口近在咫尺,A股走到了敏感的“十字路口”。关于“泡沫论”的争论还没有终结,政策微调已经开始,但在经济艰难复苏的宏观经济语境下,A股的突破方向和监管政策的取舍都将面临艰难的考验。
  流动性收紧预期“政府不想把泡沫搞得太大,所以要泼点冷水了。”
  对于这轮调整的起因,观点似乎从来没有如此统一过,无论市场人士、机构,还是研究学者,都将主因指向了流动性收紧的预期。
  今年上半年,充沛的流动性是推高股指的主力之一。上半年银行新增信贷达到7万多亿,货币供应量的增速达到了25%,尽管并没有直接的数据,但部分信贷资金分流到股市已是不争之事实。
  尽管近期各部委高官一再强调保持货币政策适度宽松,但对信贷微调的措施出台仍相当密集,如重启一年期央票发行、重启惩罚性的定向央票、降低交叉持有次级债折算资本金的比例、防止信贷资金违规进入股票市场等,这些都给予了市场有关资金供给将收窄的利淡预期。
  央行公布的数据显示,7月新增贷款仅3559亿元,远低于市场预测的4000亿-5000亿水平。有分析人士认为,上半年由信贷大量投放而形成的流动性过剩局面或将逐步改变。
  “政府不想把泡沫搞得太大,所以要泼点冷水了。另一方面,政府几个月以前的态度是,我把警察局关了,你们玩吧,没钱银行给放,大家放心玩,但现在有可能警察要来了,钱也少放了,这让好多人害怕就跑了。”对于本轮调整的原因,独立经济学家谢国忠向《英才》记者做了个形象的比喻。
  按照行情发展的规律,股市目前正处在关键时期。金元证券首席分析师徐传豹向《英才》记者分析:一般行情发展有三个阶段,第一是没有数据支撑的预期阶段,二是验证阶段,三是再预期阶段,而现在股市正处在验证的第二阶段。
  “我敢和你打赌,今年上市公司三季度的业绩肯定好于二季度,下半年业绩肯定比上半年好。”中国政法大学教授刘纪鹏很乐观。
  而谢国忠并不乐观,“中国是发展模式出现问题了,中国出口型的经济怎么可能一夜之间就转型了,银行先拿出钱来放一把火,稳一稳。第三季度上市公司业绩好,也是炒股票炒出来的,但实际有几家公司好。”重温结构性泡沫任“泡沫”冲天将给中国的未来设置路障。
  伴随着股指的深幅调整,市场对“泡沫”的争议有增无减。
  从年初行情启动,到8月初,沪深股指最高翻了一番还有余,随之而来便是市盈率的水涨船高。在3400点的顶峰阶段,两市的平均市盈率接近40倍,而同期的道琼斯工业指数动态市盈率则约为13倍,法国CAC40指数动态市盈率在11倍左右,恒生指数市盈率约16倍。
  股指的上扬离不开国内经济的复苏。今年上半年,国内生产总值同比增长7.1%,其中二季度增长7.9%,增速明显加快。但不确定的因素亦不少,上半年国内出口下降21.8%,外需严重萎缩,一些企业、行业生产经营困难,企业实现利润还在继续下降,产能过剩比较突出。这些因素为全面复苏的前景带来了不确定性。
  诺亚方舟掌门人张可兴显然属于保守派。他说,经济回暖是通过政府大量的投资拉动的,经济增长的质量可能不太好,“我们基本上在A股市场里找不到便宜的股票”。
  “现在已经是严重的泡沫了,很多没什么盈利的小股票都是10倍的市净率,中国股市的价值就在2000点”,谢国忠说,“中国的股市是流动性炒作的市场,和实际的价值(联系)不是很大,市场的估值水平(就)在于政府在流动性上的态度。”
  事实上,关于股市是否有泡沫一直都是激辩最多的话题。一种观点认为,泡沫本身就是股市的衍生品,否则面值只有一元的股票何以有几倍、几十倍的溢价,而在当下的市场环境下,中国的资本市场要强大就要估值高,这是一个市场有信誉的标志。
  “美国经济正处于衰退期,怎么能拿一个怏怏病体和中国年轻的身躯去比呢?买股票是买未来,买良好的成长性,中国的市盈率当然要高,难道这就是泡沫?”刘纪鹏说。
  在刘纪鹏看来,国内的经济崛起需要依托资本市场,过去证券市场一连9个月丧失了基本的融资功能,现在涨到3000点刚刚恢复了融资功能,其实是刚由一个“废市”转到“正常市”。“就好比一个人一直没有食欲,现在吃饭的功能刚刚恢复,就说有泡沫了?”
  目前个股的市盈率分布状况与2007年最高点时的估值分布十分接近。截至7月底,从沪深A股0-20倍的个股有56只,20-50倍的个股有527只,而市盈率在50倍以上的个股达到989只。“现在是结构性泡沫,有些品种风险很大,但有些是被低估的,30倍左右的市盈率比较合理,50、60倍就高估了。”徐传豹说。
  尽管对于“泡沫”的争执还没有定论,但政策干预如前所述还是出手了。
  实际上,之前的炒作风险已初现端倪,这在新股交易中尤为明显。桂林三金(002275.SZ)和万马电缆(002276.SZ)是IPO重启后的首批新股,上市首日就分别大涨了82%和125%,而近期上市的久其软件(002279.SZ)、神开股份(002278.SZ)更是大涨108.5%和95.49%。值得注意的是,这样的涨幅还是在高企的发行价之上的结果。
  从效果上看,显然这一轮的政策调整依然走的是过去的老路,把“分子(股价)”降低,从而降低市盈率的比值。可以说这是最有效的调控方式,但带来的震荡也最大。
  实际上,还存在另一个手段,就是既做大分子,也做大代表上市公司业绩的分母。“分母增大的速度尤其要快,而这就需要一个良好的外部环境,包括资金、治理结构等。中国一方面有资金,一方面有上市的资源,在这种背景下,筹集的资金既能提高上市公司业绩,又能扩大内需,启动了民间资金,这样其实是实现了双赢。为什么又要人为地打下去呢?”刘纪鹏并不认同当前的调整政策。
  在刘纪鹏看来,虚拟经济和实体经济是互相促进的作用,不完全是上市公司业绩决定资本市场,同时资本市场的好坏也同样决定上市公司业绩。
  股市9个月丧失融资基本功能的历史,是正在复苏中的中国经济不愿再重现的图景,但任“泡沫”冲天也会为中国的未来设置路障,显然,如何把握监管中的度,也让政策的取向走在了“十字路口”。

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