4 月 8 日晚顺丰控股（002352.SZ） 公告 2021 年第一季度业绩预计亏损 9 亿 -11 亿元，扣除非经常性损益后预 计亏损 10 亿 -12 亿元，而 2020 年同 期归母净利润和扣非净利润则分别盈利 9.07 亿元和 8.32 亿元。
4 月 9 日开盘，顺丰控股开盘跌停， 当天出逃资金 16 亿 ；4 月 12 日继续低 开低走，收盘下跌 9.38%，交易量超过 100 亿。自 4 月 6 日至 12 日 5 个交易日， 顺丰控股累计下跌逾 20%。从今年 2 月中旬至今，顺丰累计跌幅约 45%，市 值蒸发超过 2000 亿元。
顺丰同时也公告了亏损原因，主 要来自几方面 ：一是对物流赛道的多元布局导致成本增加 ；二是在疫情后用户 需求增加导致 2020 年四季度和今年一 季度成本承压 ；三是公司整合业务线的 资源投放，存在资源重叠投放 ；四是春 节期间不打烊，对一、二线城市在岗员 工补贴创新高，导致经营成本攀升 ；五 是拓展下沉市场，电商件毛利下降。
A 股大白马是否还能站起来？
从顺丰公告的亏损原因来看，最 重要的其实是新业务的拓展投入 :“公 司正处于新业务拓展关键期，为扩大市 场份额，打造长期核心竞争力，公司继 续加大新业务的前置投入”，前置投入 即建立前置仓，目的是降低前置成本，也就是要降低客户时间等待的成本。
随着电商平台发展至今，已形成 阿里、京东和拼多多三分天下的竞争局 面，阿里旗下的菜鸟控制“四通一达”， 通过电商业务布局物流快递市场 ；京东 大量布局的“前置仓”，以社区为圈层， 当日达大大降低了消费者等待的时间， 很多商品可以精确选择送达时间 ；拼多 多进入市场就是以廉价为主打，旗下极 兔快递更是以价格低廉为根本，拼多多 凭借对消费者心理的准确定位，以拼单 形式大打价格战，以廉价的商品 + 廉 价的快递为模式，几乎没有人因为几十 块钱的拼单商品而选择单价更贵的“四 通一达”或者顺丰 ；当三大电商都已经拥有自己的物流体系和产 业链商业模式，难免严重挤 压了顺丰的市场份额。顺丰 2020 年市场份额仅排第五， 只有 10% 不到。
在过去电商混战的时 候，顺丰通过强大的组织 能力和优质的服务体系短 时间获得了市场，奠定了 物流龙头的地位。在那个 时代，顺丰作为第三方物 流平台，帮助在电商以服 务性获得了市场 ；
但是现在，电商逐渐成熟，都瞄 准了物流的肥肉，建立了各自的物流平 台，逐渐打通了下游，建立了各自竞争 壁垒。单一业务类型的顺丰作为第三方 物流平台被抛弃也是早晚的事情。因此， 顺丰发展新业务迫在眉睫，但时间效率 和成本是负相关的，前置仓的前期投入 和运营成本是相当高的，但为了建立竞 争壁垒，顺丰别无选择。同时，仍然处 于电商下游的物流行业，没有上游电商 加持，很难再赢回市场份额。
产业链断层 陷入发展瓶颈
当前市场对顺丰的一个误解是，认 为发票、合同电子化之后，政企商务件 市场下滑会大幅拖累公司业绩，甚至市 场有投资者主观推测这一变化会严重影 响顺丰的发展。事实上，商用票据等电 子化，对顺丰的影响并不大。
从业务结构看，2020 年报显示， 顺丰控股时效件业务占公司营收比例在 43% 左右。此外，顺丰控股时效板块件 量结构中，消费类占比高达 47% 左右， 是第一收入来源 ；文件类占比仅 33% 左右。因此，文件类业务占公司营收的 比例仅 10%，占比较低。
进一步分析，占比仅 10% 左右 的文件类业务中，电子发票、电子合 同只占一小部分，更何况 电子发票、电子合同寄递 业务并不会彻底退出市场。 因此，对公司业务收入的 影响微乎其微。
接着从顺丰近4年业 务占比变化情况来看，顺丰 经济业务占营收的比例，从 2017 年 的 20.85% 提 升 至 2020 年的 28.67%。更加值 得关注的是，顺丰时效件占 比下降飞快，虽然公司推动 时效件的高端化，价值量有所提高。例如， 珠宝钻石的高端品牌蒂凡尼、箱包行业 高端品牌 LV、化妆品高端品牌雅诗兰黛 等，这些品牌价值高并且对服务要求高 的企业，在时效件领域的选择均是顺丰。
但无法忽略的是，相比生活一般 用品，高价值商品复购率较低，而且即 使高端品牌，快递客单价的上限也不高， 对公司毛利率改善不会太明显，且很难 形成规模化，相比其他三大电商的成交 量并没有很强的竞争力。
在财务方面有两点需要关注，第 一是盈利能力下降，护城河较浅，竞争 激烈严重拖累了毛利率 ；行业快递平均 单价已从 2007 年的 28.50 元 / 件，下 滑至 2020 年的 10.55 元 / 件，主要是 因为电商快递占比较大但同质化竞争非 常严重，价格战成为主要手 段。例如深度绑定拼多多的 极兔，采用超低价快速抢占 市场。
顺丰虽然下沉市场电 商需求也旺盛，特惠专配业 务量增长迅猛，但都是经济 型业务，毛利率低，随着价 格的下降，顺丰优质服务体 系和组织能力优势逐渐丧 失，毛利率近 4 年呈现明显 的下降趋势。
第二点是公司资产质量，主要看 固定资产和商誉。
2021 年公司披露两项动作，首先 是“目前在建的顺丰机场主体工程建 设正在全面推进，力争 2021 年机场工 程全场建设项目交工验收并启动校飞。” 顺丰的自建机场，总投资 372.6 亿元， 机场工程183.6亿，转运中心工程135亿， 顺丰航空公司基地工程 46.2 亿。其中 220 亿通过上市公司非公开发行募资。
目前从 2020 年报中无法获得机场 建设进度，仅在公司“在建工程”科目 里看到“鄂州民用机场转运中心”项目 完成 8.02%，项目预算 14.5 亿元。截 至 2021 年 1 月 2 日，顺丰机队规模达 到 62 架，相比全球第一的联邦快递的 600 多架飞机，还有发展空间。但自建 机场，是否会造成资金拖累，是否能改 善顺丰的市场份额，提高竞争壁垒，边 际效用情况还需要时间去验证。
商誉方面，公司当前为 33.77 亿， 2021 年一季度减值 1.89 亿。同时，今 年 2 月顺丰控股公告将以现金方式，部 分要约收购嘉里物流 51.8% 的股份，交 易对价约 175.6 亿港元。基于 2 月以前 嘉里物流在二级市场的表现来看，175.6 亿港元并没有溢价过多。通过公告可知， 顺丰收购嘉里物流是看好嘉里覆盖全球 的业务网络，这也预示着顺丰发展海外 业务的决心。
但从产业链来看，无 论顺丰自建机场还是收购 国际物流巨头以发展海外 市场，都没有改变顺丰当前 依旧处于产业链中游的现 实，也许顺丰未来长期对标 的是全球物流巨头联邦快 递。但中短期来看，物流行 业还是需要背靠上游强大 的电商流量来加强竞争壁 垒，赢取市场份额。